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7月24日晚間，金徽酒披露了一則股權(quán)出售公告，賣家依然是郭廣昌實(shí)控的豫園股份，其擬轉(zhuǎn)讓萬股金徽酒股份，占總股本的5%。交易成功后，“復(fù)星系”的持股比例將進(jìn)一步下降至20%。

(資料圖)

對于這次減持，豫園股份給出的理由依然是“有利于促進(jìn)解決同業(yè)競爭”。但一個(gè)值得深思的問題是，手持金徽酒、舍得酒業(yè)兩家上市酒企的豫園股份為何最后選擇拋售的是金徽酒？

套現(xiàn)超10億

結(jié)合豫園股份的資產(chǎn)出售公告，可以看到更多關(guān)于這筆交易的更多細(xì)節(jié)。

今年7月，經(jīng)豫園股份總裁室辦公會議決議，公司決定通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式出售5%金徽酒股權(quán)，對應(yīng)交易總價(jià)款約億元，相當(dāng)于元/股。這筆資金分三次支付，前兩次分別支付40%、30%交易款，最后支付剩余的30%。

交易的前置條件是，買賣雙方要取得辦理過戶登記所需的一切文件，上交所就標(biāo)的股份轉(zhuǎn)讓出具協(xié)議轉(zhuǎn)讓書面確認(rèn)意見。

設(shè)置這一條件無非是考慮到標(biāo)的股份的狀態(tài)。記者注意到，包括此次出售的股份在內(nèi)，目前豫園股份所持有的金徽酒無限售流通股全部存在質(zhì)押情形，因此本次權(quán)益變動需完成上交所的合規(guī)確認(rèn)、并經(jīng)中登公司上海分公司辦理股份過戶登記等手續(xù)方可實(shí)施完畢。

香頌資本董事沈萌告訴《國際金融報(bào)》記者，被質(zhì)押的股份若要進(jìn)行轉(zhuǎn)讓可以先解除質(zhì)押，比如先還錢、再轉(zhuǎn)讓，或者是將解除質(zhì)押與股份轉(zhuǎn)讓交割同時(shí)進(jìn)行，“質(zhì)押與沒質(zhì)押的差別就是有一個(gè)解除質(zhì)押的環(huán)節(jié)，后者不用去交易所做合規(guī)確認(rèn)”。

接手標(biāo)的股權(quán)的是有著國資背景的鐵晟叁號。公開信息顯示，鐵晟叁號成立于2021年9月，注冊資本約億元，主要以自有資金從事投資活動及融資咨詢服務(wù)。

該公司大股東為山東鐵路發(fā)展基金，持股比例%，其是由山東省政府主導(dǎo)成立的專項(xiàng)建設(shè)基金，募集資金總規(guī)模1000億元，實(shí)控人為山東省國資委；執(zhí)行事務(wù)合伙人為山東歷晟投資，持股僅%。

轉(zhuǎn)讓條款也對鐵晟叁號做了一些約束，比如其在持有標(biāo)的股份的前12個(gè)月內(nèi)，不得以低于此次協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)格九折的價(jià)格減持股份。

時(shí)隔十個(gè)月再“賣”金徽酒有豫園股份資金承壓的原因，但回溯來看可以發(fā)現(xiàn)，這樁交易其實(shí)早有伏筆埋下。

去年9月2日，豫園股份及一致行動人與亞特集團(tuán)方面簽訂協(xié)議，擬向后者合共轉(zhuǎn)讓13%金徽酒股權(quán)，同年11月交易交割完成，豫園股份持股比例由38%降至25%，亞特集團(tuán)則從%提升至%，二者持股比例相差僅%。

當(dāng)時(shí)的公告中提到，為鞏固亞特集團(tuán)控股權(quán)，豫園股份將在轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)完成后的6個(gè)月內(nèi)，繼續(xù)減持其持有的金徽酒5%以上股份。

如今減持事項(xiàng)雖較原定計(jì)劃有所延遲，但這場“易主”式的減持也算暫時(shí)落下帷幕。豫園股份稱，此次交易完成后，公司未來18個(gè)月內(nèi)沒有通過集合競價(jià)或大宗交易方式減持金徽酒股票的計(jì)劃。

市場也好奇，兩次減持為豫園股份帶來了多少收益？

2020年，豫園股份第一次收購金徽酒約億股股份，價(jià)格為元/股；同年9月，其通過一致行動人海南豫珠以元/股的價(jià)格進(jìn)一步增持萬股股份。

2022年的出售事項(xiàng)中，豫園股份、海南豫珠以元/股（調(diào)整后）的價(jià)格分別出售萬、萬股股份，對比此前的買入價(jià)分別獲益約億元、億元；這一次以豫園股份擬元/股轉(zhuǎn)讓萬股股份計(jì)算，若交易落地，則其可獲得收益約億元。

也就是說，通過這兩次減持，郭廣昌合計(jì)“回血”約億元。

為何拋棄金徽酒？

“放手”金徽酒后，郭廣昌所布局的白酒版圖也在進(jìn)一步縮減，一個(gè)值得深思的問題是，在同業(yè)競爭面前，他為什么會選擇棄金徽而保舍得。

雙方實(shí)力差距恐怕是最根本的原因。

2022年，金徽酒增收不增利，創(chuàng)下了近三年來的盈利新低，公司營收同比增長%至億元，歸母凈利潤卻同比下滑%至億元，一舉退回到2019年的水平。

這樣的利潤同比增速是什么概念呢？

根據(jù)東財(cái)Choice數(shù)據(jù)，去年A股20家上市白酒企業(yè)中，七成企業(yè)的歸母凈利潤同比增速都實(shí)現(xiàn)了正增長，拋開因地產(chǎn)業(yè)務(wù)大幅計(jì)提資產(chǎn)減值而影響盈利的順鑫農(nóng)業(yè)來看，剩下19家企業(yè)的歸母凈利潤平均同比增速為%，而金徽酒遠(yuǎn)低于這一水平。

銷售費(fèi)用增加是導(dǎo)致公司利潤水平跑輸同行的原因之一。出于新市場開拓、品牌宣傳及消費(fèi)者培育互動等訴求，2022年，金徽酒的銷售費(fèi)用從上年同期的億元增加至億元，同比大幅增長%。

細(xì)分來看，公司當(dāng)年的廣告宣傳費(fèi)增至億元，較上一年的萬元增長超30%；業(yè)務(wù)推廣費(fèi)也從萬元增至萬元，直接增長了近3倍；加之其它工資薪酬及社保、業(yè)務(wù)招待費(fèi)、差旅費(fèi)等增長，銷售費(fèi)用自然水漲船高。

疊加營業(yè)成本、管理費(fèi)用等吞食利潤，金徽酒整體盈利能力也在去年創(chuàng)下新低，凈利率較2021年下滑個(gè)百分點(diǎn)至%，不及舍得酒業(yè)的%，也遠(yuǎn)低于行業(yè)21%的平均水平；其同期銷售費(fèi)用率（銷售費(fèi)用/總營收）為%，高于舍得酒業(yè)的%，也高于%的行業(yè)平均值。

走不出甘肅

這樣“灑金”下，其外拓也并未有明顯成效。作為一家生于甘肅、長于甘肅的酒企，金徽酒在2021年提出要拓展華東市場，一組數(shù)據(jù)可以說明公司的外拓成果。

2022年，該公司在甘肅省內(nèi)實(shí)現(xiàn)銷售收入億元，占總收入的76%以上，同期來自省外地區(qū)的銷售收入為億元，占比為%，較上一年的%僅提升個(gè)百分點(diǎn)；銷量方面，去年其省外地區(qū)的白酒銷量為千升，同比增長15%左右，占比為%，而上一年為%，增長不足3個(gè)百分點(diǎn)。

整體來看，金徽酒的白酒業(yè)務(wù)依然局限在甘肅省內(nèi)，省外、省內(nèi)的占比仍處在二八分的狀態(tài)。反觀舍得酒業(yè)，其去年%的銷售收入都來自省外，對應(yīng)銷售量占比也達(dá)到%，全國化布局成效明顯，且其省內(nèi)外業(yè)務(wù)的毛利率也幾乎持平，皆維持在80%左右。

庫存是另一個(gè)亟待解決的難題。

2022年，金徽酒的成品酒庫存從2021年底的2398千升增長至去年底的千升，同比增幅為%。按產(chǎn)品線來看，其高檔酒庫存較上年增長%至千升，中檔酒庫存同比增長%，低檔酒則增長%，創(chuàng)下了近年來的新高。

或許就是這些“硬傷”使得郭廣昌在二選一的情況下放棄了金徽酒。食品行業(yè)分析師朱丹蓬也在采訪中直言，舍得酒業(yè)的整體全國化進(jìn)程及質(zhì)量要比金徽酒高很多。

據(jù)上海證券研報(bào)數(shù)據(jù)，近年來，金徽酒在甘肅省內(nèi)的市占率已提升至30%左右，多年位居省內(nèi)第一。只是，在其他同行們躍躍欲試出海、試圖和洋酒掰手腕的大環(huán)境下，大本營依賴癥待解的金徽酒又能夠走得多遠(yuǎn)、多久呢。